-
现金流要怎么看远
-
注重DCF的思考框架，而不是计算公式
-
常识的力量
伯克希尔哈撒韦1995年股东大会问答环节提问：
“我的问题是，当你对公司进行估值并折现未来现金流时，你一般用的是未来多少年的现金流？”
1994年股东大会上，巴菲特详细解释了如何计算内在价值，并且同时谈及到了能力圈、安全边际和懂生意。但是对于现金流折现的具体计算和应用没有展开说。于是在1995年的股东大会上就有人问了这个问题，我们来看下巴菲特和芒格是怎么回答的。
回答1：（巴菲特）
“这是一个非常好的问题。这是投资或购买企业的核心问题，也是我们运作伯克希尔的框架——我们关注企业能创造什么样的现金流，然后我们用什么折现率来折现。我认为你的问题是我们看多远的现金流。”
PS：
巴菲特直接说了，你就是想知道我们到底看了多远的现金流。换句话说，如何判断未来10~20年、甚至时间更久的现金流。如果我们只是从财报的历史业绩来判断公司未来N年的现金流，这是不现实的。因为没有人可以保证公司未来一定可以赚取更多的现金流。所以在判断未来多远，这个时间维度的问题上，我们其实看的就是这个公司未来能够存续多久，在这个存续期间能否维持自己龙头的地位，如何保证自己的利润空间。
简单说，只要你的竞争对手在短时间内无法击败、肆意抢夺你的市场份额，就说明你的产品在消费者那是一个刚需产品，而且竞争对手还无法轻易地模仿或者超越。在这种情况下，我们才可以延用财报上的历史业绩来判断一个大概。比如，总营收、净利润、现金流，以及产品的销量、市场份额和定价权。在保证前述内容的前提下，大概估算未来几年的现金流才有意义。如果要往年限更长去考虑，那就要思考在更远的未来，公司可能会被什么赶上并超越。这个时候，护城河理论就是我们自然而然要想到的东西。
回答2：（巴菲特）
“尽管我们可以用一个非常简单的公式来定义现金流折现法。我们从来没有真正坐下来写出一组数字，然后用这个公式来计算企业价值。当然我们在脑海中会这样做，但它的全部意义也就到此为止了。我们从来没有在一张纸上算过喜诗糖果等几家公司的价值，因此如果我们真的算一笔18年后的现金流是多少，然后胡乱告诉你一个算出来数字，这样分析的结果比我们现在的做法好不了太多。我们坐在办公室里思考每个企业或每项投资的现金流能有多少，我们一般在脑海里有一个折现率，但我们更喜欢当企业价值对我们来说已经足够明显。以至于它根本不需要详细计算就能知道是不是应该投资，现金流折现法最重要的是它的思考框架，而不是它的公式。”
PS：
在现金流折现这个问题上，巴菲特自始至终都没有说自己用过啥公式计算。这点我认同，从严格的DCF模型到现在的大概估算，我个人理解也确实是这么一个过程。DCF本质上是由一系列核心参数构成，我给大家分享下我学习DCF的过程。
第一阶段：标准DCF模型
自由现金流。这是起点，一般由公司最近一年的现金流量表提供，或者近几年的平均值。
永续期增长率。在计算DCF中永续期现金流时会用到，通常采用3%~5%，不过一个百分点的增减变动对最终结果的影响非常大。
未来10年的CAGR。比如10%~20%，这个就是纯拍脑袋，增长确定性强如茅台都有可能遇到吃不准的年份。未来10年的CAGR对现金流折现的影响也非常大。
折现率。涉及CAPM和WACC的计算，又是一大堆预估数：无风险利率、β、某行业/公司要求的风险溢价（包括单因子和多因子溢价）、公司资本结构、债务成本、综合税率。
除了基期自由现金流外，每一个地方都是自己的预估。请问在如此多的假设和预估情况下，标准DCF模型的预测和计算就万无一失吗？肯定不是的。
第二阶段：毛估估
当我们理解了DCF模型到底在干什么之后，你会发现其实就两个因素：自由现金流和折现率。前者需要我们对公司的生意非常懂，后者是无风险利率的考虑。
唯一不同的地方是，大家对折现率的各自理解和解释会有些偏差，这个问题在昨天的文章已经解释过了。我是将折现率转换成【公司连续创造多少年的现金流】来看待，重点就是在考虑公司未来的存续期上，比如公司未来至少存活10年、20年、30年这样子。
所以提问题的这个人，就是想知道巴菲特到底看了多远的现金流，也就是多少年。巴菲特如实的回答了，如果我们真的算一笔18年后的现金流并告诉你是多少，就是在骗你。因为我们没有在纸上算过，我们只是在脑中简单估算这笔生意的大概现金流，并且考虑它可以维持多久，然后大概算一笔总账。只要这个总现金流一眼就能知道比现在大得多就够了，剩下的就是考虑购买的价格和我们估算的价值之间的安全边际有多宽。
我觉得我自己学习DCF的经历，在普通投资者学习和理解DCF的过程中，可以算作是一个典型代表。标准DCF模型的学习，我只推荐达摩·达兰教授，学习他已经完全足够了。顺便一提，达摩·达兰教授所有的教材/讲义电子书、课件、教学视频等全部是免费的，在他个人的官网，大家网上随便一搜就出来了，也不需要其他魔法冲浪。
回答3：（芒格）
“伯克希尔用的是诺贝尔奖获得主托马斯·摩根运作加州理工学院管理生物系的方式来运作的。他禁止了弗里登计算器，这是那个时代的电脑。人们说你怎么能这么做呢？他说我们通过常识就能捡起地上的金块。资源有限，只要我们用肉眼就能看到地上的金块，为什么还要用那些金属探测器呢？这就是伯克希尔的运作方式。”
PS：
我用AI查了下：
托马斯·亨特·摩根（Thomas Hunt Morgan）1927年应加州理工学院（Caltech）之邀，从零开始组建生物学分部。他把“果蝇实验室”那套极端精简、只抓“大金块”的科研哲学，原封不动搬到行政层面，形成了一套与众不同的“运营管理手册”。
10 年内，Caltech生物学分部从0跃升为全球遗传学与发育生物学“圣地”，飞出4位诺奖（摩根本人1933，比德尔、塔特姆、德尔布吕克后续获奖）。其系里一直保持“小即美”传统：教师人数不到东部大系的1/3，但人均CNS论文与诺奖产出长期居全美第一梯队。
一句话总结：摩根用“捡大金块”的极端取舍逻辑，把稀缺资源押注在最少但最具颠覆性的问题上，再用极简行政让科学家把时间花在实验台而非会议桌——这就是他运作加州理工生物系的全部秘密。
挑选自己懂的、最好的生意，在价格和价值都合理的情形下，直接下重注。我看完的感受就是，这个方法同巴菲特和芒格解释的伯克希尔运作方式，几乎是完全一样。
芒格先生曾经对**“常识的力量”**给出过成体系的阐述：
“得到系统的常识，非常基础的知识，是一种威力巨大的工具。拥有常识意味着有能力辨认智慧，也意味着有能力拒绝愚蠢。”
这也是伯克希尔成功，唯一公开的秘密。
今天就这些了。