时隔一年后，2001年股东大会，巴菲特再次解释：什么是成长？什么是价值？

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伯克希尔2001年股东大会问答环节，股东提问：

“早上好。来自内布拉斯加州滑铁卢的MoSpence。你经常说价值和成长是一枚硬币的两面。你能详细说明一下吗？你更喜欢低价出售的成长型公司，还是成长前景温和甚至更好的价值型公司？”

回答1：（芒格）

芒格：“我认为公平地说，伯克希尔公司总部的员工人数非常有限，而且都很老了(笑声)，我们特别倾向于那些不需要管理层再次精明的在业务中投入大笔资金的企业。

换句话说，如果我们以合理的价格收购那些由好管理层经营的好公司，那么你们这些人很有可能在没有总部更多管理的情况下，让我们繁荣几十年。你可以说，在某种意义上，这就是成长型股票投资。”

PS：

我们用芒格的回答，开始今天的**“成长，还是价值”**的讨论。

芒格给出他心目中，“成长型股票”的样子：

  • 不需要再投入大量资本金

  • 合理价格收购后，公司继续繁荣几十年

芒格对“成长”的定义，与巴菲特对“好生意”的定义相同，巴菲特怎么定义“好生意”？

  • 毛利率高

  • 资本支出少，或不需要

  • 有定价权

他俩想要的东西是一样的：花100块钱，买下值300块的生意，然后在接下来的10年、20年、甚至30年的时间里，这笔生意每年产生10块、20块、30块…100块…200块钱的现金流；而且每一年不需要再怎么投钱，利润空间被压缩了可以涨价弥补，消费者愿意一遍又一遍的购买，每次想到这个产品，总会第一时间想到这家公司或品牌。

这就是“成长”。

帮大家总结核心三点：

  • 10年、20年后，公司每年给你挣的现金，超过你当初的买价（增长的现金流）

  • 把10年、20年的未来现金流折现（内在价值）

  • 内在价值和现在的市场价格做对比，是否满足“100块，买300块的生意”（安全边际）

如果要再补充一个内容，那就是：买入前，认真思考公司的竞争优势，能否维持10年、20年、甚至更久，这是以上三个条件的前提。

所以，我们到底在追寻什么？

“100块，买值300块的生意；10年 ，20年后，每年至少到手100块。”

这是我在读完伯克希尔7年股东大会问答后，心里总结的唯一要点。

我确信，这是我自己在找的东西。

回答2：（巴菲特）

巴菲特：“实际上我认为你可能误解了我的意思。但我真的说过，成长和价值是不可区分的。它们都是同一个等式中的一部分。或者说，成长是价值等式的一部分。因此，我们的立场是，不存在成长型股票或价值型股票。但华尔街通常将它们描述为两种截然不同的资产类别。

通常来说，成长对价值是积极的。但只有当它能通过现在增加资本、以一个比当前利率高得多的速度、在未来可以增加更多的现金可用性的时候，成长对价值才是积极的。”

PS：

巴菲特在2000年刚刚回答过，成长和价值的区别，文章的传送门放这儿： 价值，还是成长？。

成长，的确是价值中的一部分。

如果还不理解，去看看这篇2000年股东大会问答，巴菲特详细的举例解释，什么是价值。

回答3：（巴菲特）

巴菲特：“我们会考虑我们将购买的任何企业，我们会想未来会发生什么，会产生多少现金，或者投入多少现金。比如我在飞安公司提到的，我们今年将购买价值2亿美元的模拟器。我们的折旧可能在7000万美元左右。我们将在折旧基础上另外投入1.3亿美元到这个业务中。这可能是好事，也可能是坏事。它是成长型企业。这是毫无疑问的。年底我们会有更多的模拟器。但这是好是坏，取决于我们在这段时间里增加的1.3亿美元收入。

所以如果你告诉我，你的公司将会发展到天上去不是更好吗？我不知道答案。但这到底好不好，要直到我知道增长带来的经济意义是什么才能知道，也就是今天你要投入多少，以后你会从今天的投入中收获多少。

最典型的例子就是航空业。自奥维尔·莱特(OrvilleWright)小鹰号起飞以来，航空业一直在增长。但这种增长是最糟糕的事情，但这对美国大众来说是件好事。但增长一直是航空业的祸根，因为越来越多的资本投入了该行业，但回报却不足。而今天喜诗糖果的增长非常好，因为销售更多的糖果只需要相对较少的新增投资。

成长，我在一些年度报告中讨论过成长是等式的一部分，但是任何人告诉你，“你应该把钱投在成长型股票或价值型股票上”，这些人都是不懂投资的。除此之外，他们都是很棒的人(笑声)。查理？”

PS：

又是航空业，又是喜诗糖果，对好生意的阐述，源自一个基本公式：

自由现金流 = 经营活动现金流量净额 - 资本支出

任何一家公司都一样，唯一的区别在于：

  • 无法产生足够的经营现金流

  • 资本支出基本等于产生的经营现金流

满足以上任何一条，都意味着无法挣钱。虽然简单，但事实如此，你们可以据此检查一下自己的持仓标的。

我们的目标是，花100元买的生意，10年后到手100元的自由现金流。但如果公司连最基本的自由现金流都产生不了，何谈未来？又或者，明明公司挣了100元，但为了维持自己的摊位，挣的100元立刻就要花完，结果是一来一回，还是归零，什么都没捞着。

航空业的例子，就是后者。

巴菲特在1998年的股东大会，也专门解释过，传送门在这儿： 为什么巴菲特说航空公司是个烂生意？看懂这1条疯狂花钱的逻辑，避开本金归零的陷阱。

读懂**“生意”和“现金流”**，巴菲特回答的最后一句话，你自然也就理解了：

“如果你从1965年开始就要求华尔街将伯克希尔公司按年分类，这是成长型公司还是价值型公司，是成长型股票还是价值型股票，谁知道他们会怎么说。但是，真正的问题是，我们现在试图投入资本来获得更多的资本，我们现在试图投入现金来获得更多的现金。如果你这样做，生意显然会增长。你可以称之为价值，也可以称之为成长，但它们不是两个不同的类别。当我听到人们说“现在是时候从成长型股票转向价值型股票了”之类的话时，我就会退缩，因为这根本说不通。”

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今天就这些了。