从传统电视到现代流媒体的商业进化，今天我想和大家分享Netflix的发展史：从低毛利的DVD租赁，经历2013年《纸牌屋》开启的“原创豪赌”，顶着80%的高负债率和多年负现金流，最终在2024年实现了390亿美元营收和22%净利率的质变。

无论是电视还是流媒体，生意的本质是争夺“注意力”。Netflix在暴跌70%后实现3年8倍的反弹，证明了“优质原创内容”（占比62%）是互联网时代最核心的护城河和现金流来源。

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伯克希尔哈撒韦1997年股东大会问答环节提问：

“巴菲特先生，我是来自奥马哈的里克·富尔顿。最近我和我的妻子在华盛顿特区出差，我想告诉格雷厄姆夫人，我知道她在这里，早上起来读像《华盛顿邮报》这样的好报纸是多么的高兴。另外，我有一个关于大都会和迪士尼的问题。既然美国广播公司归迪士尼所有，墨菲还在忙吗？巴菲特(笑)而且，每周人们都会在报纸上看到尼尔森的收视率。现在似乎看美国广播公司(ABC)的人越来越少，这有关系吗？这对迪士尼的利润有影响吗？谢谢你！”

电视业务和迪士尼。

我不懂电视业务，迪士尼也还没看。但这两者之间，崛起了一个新领域——流媒体，代表公司是奈飞/Netflix。因为我之前专门看过Netflix，今晚顺便和大家聊聊这家公司。

回答1：（巴菲特）

“收视率的高低对利润来说是有影响的，这是肯定的。收视率是由很多因素决定的。不过整体来说，如果你的新闻节目的收视率高、如果你的晨间节目的收视率高、白天和晚上的收视率高，你就能赚更多的钱。收视率可以转换成钱。收视率可能不能立马变成钱，尤其是在之前的广告卖得太便宜的情况下。但随着时间的推移，你收到的产品价格与评级有关。不过，假以时日——这个时间可能会很长，你的产品的价格和收视率是有关系的，制作产品的成本和收视率也是有关系的。不过，在时间周期上会有区别。

所以，收视率对任何一个电视网络来说都是有影响的。迪士尼对这些很清楚，他们是非常好的经营者，我想这几年之后就会体现出来。但是你不能马上看到这一点。节目的修正不是几周之内就可以见效的，因为人们的观看习惯需要时间来改变，任何变化都有时滞**。过去20年来，我们看到电视行业的排名变化非常大，一家电台有些时候是行业龙头，过一阵子可能就垫底了**。查理？”

芒格：“没错。电视业务从本质上说是很难做的。迪士尼在ESPN上经营得比他们预想的要好，在电视网络方面可能做得稍差一些。但出现这种情况也是正常的。”

PS：

在有线电视年代，电视业务的竞争就是收视率。其本质是留下观众的注意力，收视率意味着全部。背后的商业模式和现在区别不大，赚钱渠道依然是广告。像以前红极一时的现象级电视剧《还珠格格1和2》，收视率纪录至今无人能破。

不过在互联网和移动互联网时代，油管、社交媒体、短视频等逐渐取代电视业务。背后本质不变，依旧是吸引观众注意力，将其尽可能留存在自己的平台上。所以我们会看到，各大平台都要披露一些关键数据：留存观众观看的时长、用户数量、日活\月活用户数量等是否在逐年递增。

互联网视频时代，是在流媒体技术成熟（2010年后）才真正崛起。“边传边看”解决了“下载久、占内存”的问题，催生了现代意义上的视频网站。比如 YouTube、Netflix、B站、腾讯视频、爱奇艺等。这些平台的核心竞争力，本质是 “流媒体技术的优化”（如清晰度自适应、卡顿率低）+“内容生态的搭建”（如独家版权、UGC创作）。

这里面我最熟悉的是Netflix，是流媒体时代中的典型代表。Netflix从做DVD租赁业务起家，行业毛利率不高，早期只有30%多，净利率更是只有5%上下。从流媒体时代开始，Netflix逐渐转型并成为这个行业的代表。其流媒体转型也是该行业的重要里程碑，Netflix从一家DVD租赁公司逐渐成长为全球流媒体行业的标杆。

2007年，Netflix正式推出流媒体服务，允许订阅用户通过互联网即时观看内容。

2010年，Netflix将流媒体服务作为独立服务提供，不再完全依赖DVD业务。

2011年，Netflix宣布将DVD+流媒体捆绑服务，拆分为两项独立收费服务，标志全面向流媒体转型。流媒体平台的订阅收费模式就是从这个时候开始的。不过，这个时候Netflix还没有自己的原创内容，其内容库中的电影和电视剧全部是授权版权。为充实流媒体内容库，每年花巨资大规模购买版权，重点储备经典美剧的独播权。比如，已经过期的《老友记》。但从2011年开始，Netflix大力投入原创内容，之后三年增加35亿美元的内容资产。同年，腾讯视频也正式上线。

2013年2月1日，Netflix推出首部原创剧集《纸牌屋》，这是奈飞发展历程中的第三个重要转折点。《纸牌屋》的成功意味着Netflix完整了从”内容中转站” 向”内容生产者”的转变，之后便是Netflix原创时代的开启。但是转型给Netflix带来了巨大的资金压力。从2011年到2019年，Netflix的成本有一个非常显著的特点：一边是早年高价囤下的第三方版权费资金压力，另一边是对未来原创内容投入的巨额资金。在这九年间，Netflix的资产负债率都是80%上下，自由现金流几乎每年都是负数，可见其现金流压力有大多。

2019 年，Netflix的自制内容产量增至371部，甚至超过了2005年整个美国电视行业发布的原创剧集数量。Netflix原创内容和版权内容的资产占比，从2015年的5：95，上涨到了2019年的60：40。

2020年，新冠疫情来袭，导致全球流媒体需求量剧增，Netflix用户数量突破2亿，成为全球最大流媒体服务商。此时的Netflix，营收已经从2011年的32亿美元，来到2020年的250亿美元；毛利率从以前的30%+，正式迈入40%行列；净利率也首次突破两位数达到11%。这意味着多年前的Netflix原创内容战略宣布成功。

2021年底，Netflix遭遇了一次股灾，股价在半年里跌去70%。原因是全球订阅用户数增长停滞，并在10年里首次出现用户流失。

2022年6月，Netflix在利润下跌的利空消息触底后，开启了暴涨之路，总涨幅3年8倍。

2024年底，Netflix营收390亿美元，净利润87亿美元；毛利率46%，净利率22%，ROE为38%；全球用户数量突破3亿；DVD营收清零，当年正式结束DVD时代。Netflix的原创内容资产占比上升到62%的历史新高，以后这个占比还会继续攀升。因为阅读Netflix的全部年报和研究，我是在这一年意识到：未来的互联网时代，不管是公司还是个人，优质原创（特别是长视频、长音频、独立IP等）内容，将是我们持续生存和创造现金流的关键。我也通过完整复盘Netflix的发展史和估值历史变化，理解了如何挖掘遭遇偶发性打击的低估公司。

不管任何行业，高利润总会让巨头加入。流媒体行业目前有Disney+、HBO Max、Amazon Prime Video、Apple TV+等， Netflix的本土和全球市场份额都只有个位数，在各家都手握独家内容和IP的格局下，行业的竞争才刚刚开始。

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今天就这些了。