“考虑到伯克希尔开始的时候很小，而现在资产负债表是很庞大的。那么，究竟是什么原因导致这种极端记录持续了这么长时间呢?
我想说的是，这个10岁时就开始阅读所有他能读到的东西的年轻人，变成了一台学习机器。他很早就获得了很大的力量，然后当他不断学习时，他就能跑很长时间。”——查理·芒格
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伯克希尔2007年股东大会问答环节，股东提问：
“我是来自康涅狄格州的菲尔·麦考尔。我想知道你能否就一个我认为你不太喜欢谈论的话题发表评论，那就是内在价值，以及过去10到12年的企业发展——断断续续——但是给我们谈谈投资的情况，然后给我们谈谈经营的情况，这对我们来说是个很好的指导。
我觉得这非常有帮助。我不确定其他人在展望你所说的20年时，是否会同时展望这两个部分。如果您有任何意见，我一定会非常感谢。？”
回答1：（巴菲特）
巴菲特：“是的。好吧，伯克希尔的内在价值，就像任何其他企业一样，是基于企业从现在到审判日之间可以预期交付的未来现金数量，并以适当的利率折现。现在，这是相当模糊的。另一种看待问题的方式是尝试计算出我们目前拥有的业务的价值，我们尝试为您提供相关信息，使您能够对此做出合理的估算。
我们拥有大量的有价证券。可以肯定地说，它们的价值或多或少与它们被记录的账面价值相当。然后我们拥有许多运营企业，我们试图给出这些企业的数据，这些数据是我们用来对这些企业的价值做出自己的判断。
现在，这些数据就能够告诉你我们今天拥有什么，以及它或多或少的价值。但由于伯克希尔保留了所有的盈利，评估未来将如何处理这些盈利就变得非常重要。我的意思是，这不仅仅是现在的企业值多少钱的问题。它是对留存收益使用的效率或有效性的判断。”
PS：
巴菲特再次提到内在价值的计算，即便是伯克希尔，计算方式也是一样：
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未来现金流的总数
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适当的折现率
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汇总的现值
由于未来现金流并不是一个准确的数字，所以内在价值只是一个模糊的数字。在你对企业理解极其深刻的前提下，未来现金流的数字也许不精准，但在方向和大致范围上，是相对容易评估的，这就是那句耳熟能详的总结：
“宁要模糊的准确，不要精确的错误。”
我还没有开始详细拆解伯克希尔的年报，因为读股东大会文字实录很耗时间。从1994年股东大会文字实录开始，第一篇逐问解读是在去年国庆之后开始的，至今正好刚过半年。现在读到2007年，共14个年份，距离2024年的股东大会实录，还有17份，也就是还需半年时间。
之后便开始伯克希尔10-k文件的阅读，巴菲特在股东大会上，已经把如何看伯克希尔年报的方式，尽数给出，照着看就行。
伯克希尔的价值，源于巴菲特和芒格购买的有价证券，即收购或持有的全部公司股权。所以伯克希尔的价值，源于这些企业创造的已有和未来的全部现金流。
巴菲特在之前的股东大会解释过，伯克希尔的判断有两个出发点：
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伯克希尔保留的全部盈利（或留存收益）
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巴菲特和芒格的资本配置能力
所谓盈余留存，是指持有公司的分红，全部用于再投资，这其实是一个很有意思的循环。
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伯克希尔收购或持有股权
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从被持有公司每年收到现金（通常是分红）
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巴菲特和芒格对这些现金进行资本在分配（继续买好生意）
这是一个建立在生意之上的生意。
因为一家公司的生意结果，每年会以自由现金流的方式体现，再以分红、回购和留存三种方式消耗。分红是股东每年到手的现金，回购会天然增加内在价值，留存则是把钱留在公司。
伯克希尔，将被持有公司分回的现金，全部留存。巴菲特和芒格则静静等待、伺机而买，所以巴菲特提到的这两点容易理解：
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评估未来将如何处理这些盈利
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对留存收益使用的效率或有效性的判断
若对这两个问题的答案是：有效使用、获得超额收益。那么，伯克希尔的内在价值就会持续增长，只是速度的快慢无法预知。
这个答案，巴菲特接下来继续做了解释。
回答2：（巴菲特）
巴菲特：“如果你看看1965年伯克希尔的内在价值，你会发现我们的纺织业务每股价值可能只有12美元。但这并不是整个等式的唯一部分，因为我们打算利用产生的任何现金，尝试收购比我们拥有的更好的业务，我们很幸运能够在1967年收购保险业务，并在此基础上继续发展。
因此，不仅是我们拥有的业务组合，还有留存收益的使用技巧，决定了伯克希尔那么久以来的实际现值。今天的情况也是如此。我们将在今年、明年和后年投入数十亿、数十亿美元。如果我们有效地运用这一点，那么每一美元的现值都大于一美元的现金价值或分配价值。如果我们做得不够有效，它的价值就会降低。
今天的伯克希尔，你知道，不管年度报告中的数字是多少，我们大约持有每股8万美元的有价证券。如果我们的保险业务收支平衡，那8万美元就使用而言是免费的。我们有一组运营企业，我们在报告中显示他们的收益，我们将尝试增加这些数字，他们也将尝试增加他们的收益。
但如果查理和我现在各自在一张纸上写下我们认为伯克希尔的内在价值是什么，我们的数字就不会一样了。但它们会很接近的。我想到的就这些，我会把问题交给查理。”
PS：
1965年，伯克希尔的内在价值是12美元/股。
2007年，伯克希尔持有的有价证券是80,000美元/股。
伯克希尔是怎么做的？
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用产生的任何现金，持有更好的生意
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被持有生意产生的更多现金，更加有效地利用起来
这种留存收益的使用技巧是否正确，能否带来更多的价值？检验方法极其简单：
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做对了，价值增加
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做错了，价值降低
如果连续几十年都在持续增加，想说它是错的，怕是很难了。更何况被持有生意的业绩，每年都是公开出来的，增减一眼可见。
回答3：（芒格）
芒格：“是的。在伯克希尔，很难判断的是，未来你可能会有类似过去的东西值得期待。就投资结果而言，伯克希尔已经变得非常极端。事实上，它变得如此极端，以至于很难想象在世界历史上还有另一个类似的先例。
考虑到这个地方开始的时候很小，而现在资产负债表是很庞大的。那么，究竟是什么原因导致这种极端记录持续了这么长时间呢?
我想说的是，这个10岁时就开始阅读所有他能读到的东西的年轻人变成了一台学习机器，他很早就获得了很大的力量，然后当他不断学习时，他就能跑很长时间。如果沃伦没有一直在学习，我告诉你，在仔细观察了这个过程后，我肯定留下的记录只会是一个苍老的背影。但沃伦在过了大部分人的退休年龄后，他的情况甚至还有所改善。
换句话说，在这个领域，至少当你老了的时候，你仍可以得到进步。”
PS：
一个从10岁开始学习，一直干到95岁的老人，用85年的时间，展示了这个过程。
看完并写完14份股东大会实录的解读后，我只总结出三点：
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未来现金流的折现
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如何判断现金流
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安全边际
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今天就这些了。