格雷格·阿贝尔（Greg Abel），为什么能成为巴菲特的接班人？
我觉得2020年股东大会的这段回答，通过阿贝尔与巴菲特拆解伯克希尔能源的商业底层逻辑，能够看出一些东西。…
伯克希尔2020年股东大会问答环节，股东提问：
“Greg**，让我问你一个关于资本配置的问题**。这个问题来自Matt Libel，他说，伯克希尔将2019年46%的资本支出拨给了伯克希尔能源公司，你能给我们一些具体的数字吗？**关于你如何看待资本支出、经济折旧以及会计折旧方面的差异？并请解释一下在不同的投资期内，我们是如何确定这些大型资本支出的净资本回报率水平？**就像我们股东在伯克希尔能源公司所做的那样？”
回答1：（阿贝尔）
Greg：“当我们看伯克希尔能源公司和他们的资本项目时，我们试图从几个不同的角度去真正地了解它，正如我们一直强调的那样。第一，在未来10年、20年、30年维持现有资产的实际上需要再投入什么？这里它不是指增量的投资，而是指有效地维持现有资产的盈利能力，某种程度上折旧费用反映了这一点。而且，我们的目标始终是清楚地了解我们所拥有的业务，需要资金是超过我们的折旧、还是相等或更少？现在我很高兴地说，鉴于我们现有的资产以及我们维持现有能源资产所需的资本投入，我们通常认为，我们现有的折旧金额已经足够维持我们现有的能源资产的盈利能力。现在，在我们受监管的能源业务，最独特的事情是，尽管我们其中的83%受到了政府监管，但我们投入到该业务中的资金仍能获得合理的回报。但这不是一种传统的资本配置模式，但你确实可以以现有的盈利能力有效的进行再投资。所以和传统投资并没有太大的不同，而我们确实从这些资本投入中获得了合理的回报。
但我们确实花费了大量的时间，沃伦和我思考了大量的投资机会，我们认为这是一个真正需要增量资本的新的投资机会，它就是建设新的风能发电站、输电设施以服务于风能或其他类型的可再生能源，比如太阳能。这一切都是增量业务，并推动了我们能源业务的增长。这确实需要资本投入，但它确实推动了能源业务的增长。所以这件事涉及到两个方面：我们认为我们维持性资本开支会稍低于折旧费用。我们对维持性资本支出保持在这个水平非常满意。而当我们部署超过这一数额的增量资本时，我们会将其视为扩张性资本支出或成长性资本支出。”
PS：
维持性资本支出，是观察一家重资产企业，能否保持盈利能力的关键。
根据阿贝尔的口述，伯克希尔能源业务的会计折旧，能够覆盖、甚至略高于维持现有资产所需的资本支出。
简单点说，账上折旧100亿，但实际的维持性支出只需要80亿。
所以伯克希尔能源在报表上的盈利，是脱水后的真金白银。它不需要持续不断地资本支出来维持运转，这是伯克希尔能源商业模式的底层健康支柱。
能源行业，和其他公用事业类似，都是资本密集型的重资产行业。大部分企业都是报表利润好看，但实际自由现金流为负，原因就是资本支出远超经营现金流。
阿贝尔的会计审视视角还是很直接的，将资本支出严格划分为：
-
维持性（Maintenance）
-
增长性（Growth）
阿贝尔也提到，未来9到10年间，约400亿美元的已知项目投入中，大约有一半（200亿美元）被严格归为维持性资本支出。而且阿贝尔明确表示，维持性资本支出，实际上稍低于折旧费用。
传统的重资产行业，利润和折旧现金流，会被维持性资本支出吞噬掉，企业为了不倒闭只能加大投入。
而伯克希尔能源，已经实现了维持性层面的正向真现金流结余，其账面上的现金流，扣除维持性支出后，是纯净的真金白银。
这让伯克希尔能能源之后的扩张性投入，变成了一种主动加码的趋势，而不是被动续命的窘境。
我们来做个对比。
巴菲特早年买下伯克希尔纺织厂时，遭遇的就是这种折旧陷阱。
公司每年报表上有1,000万美元的折旧，但是为了保持织布机不被淘汰，公司每年又必须拿出1,200万美元去买新机器。
但是新机器投入后，即不能多生产一匹布，有不能提高布的售价，唯一能做的就是让工厂勉强不倒闭。
看着财务报表上的利润数字还不错，但是维持性资本支出，一旦长期比会计折旧大，公司的真实现金状况，只会不断地外流。
最终拉总算账的时候，股东根本拿不到钱，只能借债来分红，最后又被债务压垮。
阿贝尔是怎么做的？
伯克希尔能源账上每计提100亿的折旧，通过阿贝尔的精细化资产运营，实际只需要80亿，就能让旗下的电网和电厂运转起来。
差额的20亿，加上名义利润（比如10亿），就构成了伯克希尔能源30亿纯净的现金流。
但若你是100亿会计折旧，维持性资本支出120亿，相当于还要多拿出20亿补窟窿，即便有10个亿利润回点血，你实际上还要亏10个亿。
阿贝尔不光做到了正向现金流，还将这笔钱投入到受政府监管、能获得9%~11%稳定回报率的新输电线路中。
这就意味着，每一块钱超额投入的成长性资本，都在Rate Base（资本基数）里为伯克希尔能源滚雪球，而不是用来补窟窿。
这就是阿贝尔，在能源领域表现出的运营水平。
回答2：（阿贝尔）
巴菲特：“是的，我们有大概400亿的这类资本投入。我们还有什么要补充的，Greg？”
Greg：“所以，正如沃伦刚刚强调的400亿美元，在接下来的9年或10年时间里，我们将把其中的大约一半视为以维持性资本支出，另一半视为成长性资本支出。这些都是我们要推进的已知项目。我很高兴地告诉大家，我们可能还会继续有300亿美元的成长性资本支出，而这是这个行业的真正机遇所在。
不过正如沃伦所说，这需要很多时间，这工作量很大。例如，我们将于2020年完成的输电项目，这是在2008年收购太平洋公司时所启动的。我记得当时我在做这个输电项目规划时，考虑了一切之后，我想6到8年后我们就会让这个输电项目投入运营。在这12年期间，我们从这些资本投入中不断的赚到钱，并且把我们投入的资本都赚回来了。所以我们对这个机会非常满意，这么说吧，我们现在埋下了很多种子。”
PS：
典型的长期主义资本配置，以及战略耐性。
重资产基建投资，是一场超长马拉松，非常考验投资者和资本的耐心。
阿贝尔能够耗时12年，将跨州输电项目做成正向现金流，归功于伯克希尔在资本配置上独有的超长视角，因为短期内他们没有任何考核压力。
这在其他上市公司中，几乎是不可能的。
就像阿贝尔说的，这个重大输电项目，最早以为6到8年就能投入运营，但最终整整耗了12年。
如果不是伯克希尔12年内的资本后盾，项目还不一定能完成。
最后还是耐心，让项目成功运营，且在整个过程中，逐步收回了资本并持续赚到了钱。
回答3：（巴菲特）
巴菲特：“是啊。这些并不是什么超级高回报的东西，但随着时间的推移，它们会有不错的回报。我们在资本配置方面几乎是独一无二的。当然，除了让私营企业做这类投资以外，你可以让政府实体也这样做。不过，这类投资花了很长时间，但获得了还不错的回报。我一直在说，能源行业不是真正致富的途径，但却是真正保值的途径。我们将以可观的回报而不是超额回报，来配置大量资本。你也不应该在这类业务上获得超额回报。我的意思是，私营企业有权做政府授权的某些事情，但他们不仅应该保护消费者的利益，也应该保护提供资本的人即股东的利益。我们伯克希尔能源公司已经运行了接近20年，未来还有很长的路要走。”
PS：
这里还有一个有意思的资金容纳池。
前面提到了，受政府监管的公用事业，虽然无法提供暴利，但其合理回报率机制，能够容纳极为庞大的增量资金。
阿贝尔的意思是，伯克希尔能源有83%的业务受到政府监管，这虽然不是一种可以自由调配的传统资本配置模式，但却允许伯克希尔将赚到的利润，以法律保障的合理回报率，进行大规模的再投资。
相当于帮伯克希尔，造了一个超大的资金蓄水池。
怎么理解？
举个例子。
假设未来伯克希尔能源，主动砸200亿美元去某个州建大型太阳能和新电网。
只要这200亿投产，就会直接加入公司的资本基数。伯克希尔能源的资本基数，会从100亿变成300亿美元。
在回报率同样是10%的情况下，政府允许它赚取的净利润，就从10亿暴涨到了30亿美元。
所以巴菲特说，“我们有大量的资本配置机会”。
对手里捏着巨额现金，在外面又找不到10%稳定回报项目的伯克希尔来说，这就是纯天然的资金蓄水池。
巴菲特的总结是，虽然这不是赚大钱的途径，但却是无可替代的保值防线。
…
今天就这些了。